2021年12月6日的政治局会议公告上房地产业良性循环的提法引起了市场的关注

红塔证券 李奇霖 孙永乐 殷越

在2021年12月6日的政治局会议公告上，房地产业良性循环的提法，引起了市场的关注:

要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。

那么，如何解读房地产业的良性循环呢这里谈谈我个人的一些理解

过去几年，房地产行业的规模快速扩张主要靠的是快周转战略。所以，要协助奥园不仅要保交付，还要系统考虑，激活企业继续发展。

快周转战略是怎么形成的呢。

首先，过去几年，房企的外部融资是持续收紧的，如果外部融资靠不住，房企又还想扩张规模，那就只能靠卖房子来创造现金流。

其次，一线城市拿地成本高，供地少，房企又想拼规模，有规模扩张的冲动，正好三四线城市在搞棚改货币化安置，但同时又担心三四线城市房地产长期前景，所以倾向于通过这轮短期繁荣快速变现。

再次，2016—2017年房地产持续去库存叠加棚改红利，房价上涨预期强，快周转吸引了不少品牌房企入驻三四线城市，基于对品牌价值的信任，再加上房价上涨预期，居民部门希望通过买期房提前锁定收益，房企也希望卖期房提前锁定现金流。

最后，预售款的监管不够严格，一些房企能够通过虚报工程进度等方式来提前支取预售款，提前支取后，房企一般不会用于加快施工交付，反而是开启新一轮的拿地—新开工—预售的流程。

看到这里，你会发现，在外部融资收紧的时候，房地产规模的快速扩张实际上是通过预售资金加杠杆来实现的。

预售资金并没有严格用于工程交付，反而用于扩大新的规模，这相当于拿本来用于工程交付的资金来加杠杆。

整个房企的资金链条高度依赖房地产预售产生的现金流，这是维持规模扩张，存量债务偿还的重要基础和前提条件。“结合会议精神，此次降准的大背景下，银行对于房贷投放的力度可以增强，进而有助于包括按揭贷款，开发贷款等领域的活跃。

可是，上述模式在2021年较为严格的房地产调控下发生了一些变化。

第一，三道红线收紧了房企杠杆扩张的上限房企加快了竣工，确认营收，降低看得见的杠杆但同时通过商票把看不见的杠杆加得更高，对工程款的占用加剧，这让整个房企的资金链条更加依靠预售款了

第二，房价上涨的预期不再了棚改货币化安置的红利已经过去，更重要的是，房地产贷款集中度考核收紧了银行按揭投放的额度，居民购房成本有上升的压力，伴随着购房者对房价上涨预期发生改变，持币观望者增多，房企流动性回笼的压力加大，于是不得不以更低的价格，更优惠的折扣加紧变现，使得部分地区的房子开始供过于求，这又反过来加剧了房价下行的预期

第三，伴随着房企的资金链收紧，信用风险压力加大，购房者和房企之间的信任关系被打破了，而信用风险削弱了公众对品牌房企的信任，这让预售回款的难度进一步加剧。

这个时候，房地产市场的信用风险就会呈现出自我强化的特征:

房子难卖—回款困难—外部融资紧—房企出现信用风险—房子更难卖—回款更加困难—外部融资更紧—房企信用风险继续释放—。类似奥园这样，遭遇的是资信评级被频频下调后触发的债券提前赎回，企业本身经营比较正常。

显然，这是一个恶性循环。

当外部融资收紧，房地产销售有下行压力会让房企加大资产处置的力度回笼资金，但越这样做，房地产销售压力越大，而当房企资金链断裂信用风险发生的时候，外部融资会越紧，进而越来越多的房子要折价抛售。12月4日，人民日报新媒体报道引述地方主管部门的观点，广东遭遇流动性困境的房每家情况也并不相同。

尽管长期来看，中国经济转型要逐步去地产化，尽管房住不炒战略的大方向坚定不移，我们对此有足够的信心但短期来看，房子过快减值显然是不利于金融风险防范的，一方面金融机构有不少的房地产信用敞口，另一方面，房子是非常重要的抵押品

而且这涉及到购房者利益保护问题预售房是买房的钱交了但还没入住，房企资金链周转压力上升，意味着项目保交付的难度在加大

因此，针对房地产调控的措施需要修正，把恶性循环变成良性循环。”严跃进称。

要解决恶性循环的问题，关键是要把房子折价抛售的形势给扭转过来，把房企过紧的外部融资约束给松动一下。同时，若是银行后续信贷方面的政策放松，房企获得此类贷款的门槛将明显降低，资金压力可以更快得到缓解，对奥园，佳兆业这类在大湾区拥有优质项目资产的房企缓减短期资产困难可能有实质性积极作用。

具体来看:

第一，放松过紧的按揭信贷政策，适度松绑房地产贷款集中度限制，让按揭贷款正常投放，满足居民刚需和改善型住房的需求，房地产销售市场能正常运转了，房子不得不折价无序抛售的问题就得到缓解了。

第二，将过去执行得过于严厉，积压的房地产开发贷款投放出去，满足房企正常的流动性需求，同时打开房企在银行间市场发债的正门在房企的流动性周转压力减轻的时候，它们也就不用着急快速靠折价卖房子回笼资金了

第三，对于有出清压力的房企，就通过鼓励龙头优质房企去收购低价抛售的资产这些龙头优质房企本身可以在金融机构那获得稳健溢价，融资成本低，再加上未来并购贷款可能会不纳入三道红线，这都有助于他们扩大规模，提高房地产行业的集中度，整个房企的国有控股比例未来将明显上升

因此，良性循环是出于金融防风险的需要，房子的正常购买需求回来了，有龙头优质房企来收购低价抛出的资产了，房企的外部融资压力缓解了，流动性压力没那么大了，自然继续低价抛售资产的压力就下降了，于是信用风险无序释放的压力缓解，市场就可以回到一个正常的状态。

但至少从目前来看，还尚不能确认房地产政策会彻底的转向，目前针对房企的放松措施仍然是边际的，是因为防风险和保交付的需求，而非走老路。尤其是此前银保监会提及重点保障刚需和改善型购房需求，利好房地产市场的活跃。。

此外，当预售资金的监管加强，通过预售款加杠杆的快周转战略也会成为过去，未来房地产市场将逐步回归至现房为主的时代，即使是期房销售，预售的资金也只能被严格用于项目支付，没有了资金快周转的职能。

尽管短期政策放松，让此前资金链吃紧不得不停工的房企可以重新复工，对房地产开发投资有支撑，但从长期来看，现房销售模式意味着一个房子的销售款只能对应一个工地的开工，交付一个再开工一个，房地产销售对房地产投资的杠杆效应就会明显下降了，这对房地产投资的冲击是深远的。

当然，从这次会议的通稿来看，政策已经想到了应对方法，那就是扩大保障房投资的规模我们认为未来会引导更多的专项债资金对接到保障房的投资上，化解保障房投资的融资约束，从而对房地产投资下行起到托底的作用

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